中国海油(600938)：2022Q3业绩预增 坚定看好海上油气龙头

2022年前三季度，公司估计完成归母净赢利1078-1098亿元，同比+104至108%;估计完成扣非归母净赢利1063-1083亿元，同比+106至110%。2022年第三季度，公司估计完成归母净赢利359-379亿元，同比+84至95%，环比-4至1%，估计完成扣非后归母净赢利354-374亿元，同比+95至106%，环比-4至1%。

点评：

公司2022年三季度成绩坚持稳定。2022Q3,受宏观经济及需求阑珊担忧影响，原油价格持续回调，布伦特原油均价97.70美元/桶，同比上涨33.4%，环比下降12.7%，与2022Q1油价根本相等。产值方面，2022Q3,南海莺歌海域东方1-1气田东南区及乐东22-1气田南块开发项目投产，估计将完成约44百万立方英尺/天的天然气顶峰产值;渤海南部海域垦利6-1油田10-1北区块开发项目投产，估计2023年将完成约7100桶/天的原油顶峰产值，两项目合计完成1.4万桶油当量/天的油气产值增加。赢利方面，2022Q3公司估计完成归母净赢利359-379亿元，或较2022Q1添加16-36亿元，首要考虑2022Q1-Q2投产新项目产值开释、本钱控制效果显著以及美元升值发生汇兑收益等因素的影响。

原油产能周期推动世界油价长期高位运行，引发动力大通胀。一方面，OPEC+减产行为给油价奠定了坚实的底部支撑。2022年10月5日，OPEC+会议达成了疫情后的第2次大规划减产协议(较8月方针产值减少200万桶/天)，据IEA和EIA估计，此次OPEC+国家的实际减产规划为100万桶/天，减产时刻为2022年11月到2023年12月。需要留意两点：

首要，在2022年9月会议上的试探性减产没有取得显着成效后，OPEC+选择在2022年10月会议上持续进行大规划减产;其次，美国曾试图阻挠本次OPEC+减产，但沙特拒绝了美国“推延减产”的要求。这两点标明，OPEC+稳定油价的决计和信心是比较坚定的。另一方面，咱们以为2022Q4油价中枢有望抬升。2022Q4，原油需求端首要考虑欧洲冬天可能有原油代替天然气发电状况，美国冬天取暖用油需求提升;原油供应端首要考虑11月OPEC+大幅减产落实，以及12月欧盟分阶段禁运俄罗斯原油和俄油限价禁令。综合来看，2022Q4原油供应收紧，需求增加，原油或将处于去库阶段，咱们以为油价中枢有望抬升。

中海油出资价值中心在于低本钱优势。低本钱是石油公司的中心竞赛力，也是提升盈余和对抗油价波动危险的关键，使得公司在中低油价水平下仍具有持续盈余的能力。2022年上半年，在世界原油价格大幅上涨的背景下，桶油本钱为30.32美元/桶，同比、环比增加仅为4.60%、2.79%，首要是因为油价上升带来所得税外的其他税项添加。其间桶油作业费用7.77美元(同比+0.46美元)、桶油折旧折耗及摊销14.52美元(同比-1.27美元)、桶油搁置费0.95美元(同比+0.11美元)、销售管理费2.29美元(同比+0.06美元)、其他税金4.79美元(同比+1.98美元)，公司仍坚持相对高的本钱优势。咱们以为，全球海上油服行业仍相对过剩，尽管油价上涨，但油服作业费用涨幅有限，并且随着公司持续加大勘探开发力度，尤其是圭亚那等深海大油田投产，储量和产值规划将进一步提升，折旧摊销本钱有望保持低位，公司低桶油本钱竞赛优势将持续稳固。

中海油保持高本钱开支，完成产值增加。在国内增储上产政策和在我国海洋石油集团有限公司“七年行动方案”的推动下，中海油将坚持原油产值稳步增加。2021年，公司的油气产值为573百万桶油当量。到2022年，公司的油气净产值方针将为600-610百万桶油当量，其间我国约占69%、海外约占31%。2023-2024年，公司油气净产值将别离达640-650百万桶油当量和680-690百万桶油当量，其间我国约占65%、海外约占35%，海外产值占比提升。未来三年，公司的净产值增速估计在6-7%左右。到2025年，公司方案日产值方针达到200万桶油当量，年度净产值方针达730百万桶油当量，油气产值增加将带动公司成绩规划进一步扩大。2022年本钱开支方案为900-1000亿元，按照公司2022年战略展望发布的未来3年产值方针，咱们估计2022-2024年原油产值增速别离为4.3%、6.6%和6.2%。2022Q2，公司油气净产值达153.8百万桶油当量，同比增加9.54%，环比增加1.85%，其间，石油液体产值120.9百万桶，同比增加8.63%，环比增加1.09%,天然气产值190.7十亿立方英尺，同比增加13.24%，环比增加3.64%。

前期分红承诺正在完成，成就优质价值出资标的。2010-2014年高油价时期，中海油均匀股利付出率为31%，2015-2020年低油价时期，中海油股利付出率保持在45%以上，超过了许多世界石油公司。2021年公司净赢利703亿元，全年股利付出率超过80%，晚期+特别股利付出率为66%。在中海油2022年战略展望中，公司表明既要坚持高本钱开支完成油气产值7%增速，同时也要保证2022-2024年全年股息付出率不低于40%，绝对值不低于0.70港元/股(含税)。2022年8月25日，公司宣告向整体股东派发中期股息每股0.70港元(含税)，对应A股股息率3.46%，H股股息率为6.47%，2022上半年股利付出率为40.52%，达到公司分红承诺方针。到2022年10月13日，公司A股股息派发已实施。

中海油估值偏低，存在修正上行空间。比较其他石油公司，公司在穿越油价大周期中展示出了更强的盈余性、较弱的波动性和更优异的资产质量。在2010-2020年油价大周期中，中海油H股PE根本处于9-13倍，低于国内外可比同行均匀水平，咱们以为公司2022-2024年A股估值处于5-6倍，H股估值将处于3倍，也远低于自身历史估值。从横向和纵向比照来看，公司存在大幅估值修正空间。

盈余猜测与出资评级：咱们猜测公司2022-2024年净赢利别离为1350.53、1452.91和1543.21亿元，同比增速别离为92.05%、7.58%、6.21%，EPS别离为2.84、3.05和3.24元/股，按照2022年10月14日A股收盘价对应的PE别离为5.74、5.34和5.02倍，H股收盘价对应的PE别离为3.08、2.87、2.70倍。考虑到公司获益于原油价格高位和产值增加，2022-2024年公司成绩增加有望提速，估值相对2010-2020油价大周期时期处于低位，并显着低于行业水平，且享受高股息，咱们保持对公司A股和H股的“买入”评级。

危险因素：疫情反复、经济波动和油价下行危险;公司增储上产速度不及预期危险;经济制裁和地缘政治危险。